11月下旬以来,我国债市明显调整,从资金紧张到大额赎回,再到代持违约事件,收益率节节攀升,市场恐慌情绪浓重。12月初,央行及时通过OMO和MLF投放资金,以及证监会对“代持”事件的出面解决,使得债市情绪有所转暖,收益率回落。

  金融分析师邱武辉在接受记者采访时表示,本轮债市调整的根本原因是基本面稳定的情况下,货币政策紧平衡。

  虽然央行并未加准加息,但16年3季度以来,其通过拉长流动性工具久期的方式,抬高了市场的资金成本,同时资金投放紧平衡,以引导“债市去杠杆”。

  由于外汇占款下降,我国基础货币投放非常依赖央行,同时货币乘数高企,一旦央行收紧货币,就无法支撑M2增速和银行资产扩张。邱武辉表示,一方面,这将导致流动性紧缺,我们看到16年11月末资金面持续紧张,包括回购、短融、同存在内的短端利率显著飙升;另一方面,央行货币紧平衡也将导致同业扩张无法持续,资产抛压积聚,为债市调整埋下隐忧。

  邱武辉表示,可以用以下几种配债方式来分析11月以来的债市调整:

  首先,银行资产可能转移导致赎回。从银行表内资产配置来看,同业存单利率显著上升,6个月同存利率从11月的3.4%上行到4%左右,使得银行资产端配置发生变化,赎回货币基金、购买相对高利率的存单。

  其次,同业扩张依赖负债端稳定,缩表将导致资产抛售。11月以来,同业存单利率居高不下,在资金趋紧的环境下,为了维持资产规模,银行不得不抬高利率、通过滚动发行存单来稳定负债端。但货币基金赎回使得非银机构抛售同存,需求下降+利率高企,如果银行无法维持规模,负债端缩减,可能导致资产端债券相关资产被抛售。

  再者,非银机构可能面临自身降杠杆和委外赎回。面对资金面紧张、融入资金困难,导致非银的融资成本飙升,面对无法获得资本利得和套息收益倒挂的情况,非银只得去杠杆,而债市下跌中的基金赎回和委外不续作更是加重了资产抛售压力。

  经过本轮债市大幅度调整,市场认识到同业扩张和“资产荒”转为“负债荒”的风险。邱武辉表示,目前来看,17年央行的货币政策或难维持紧平衡,而金融监管“去杠杆、防风险”的基调也会制约表外银行理财规模的扩张和委外非银投资的势头。

  不过,邱武辉强调道,如果后续资金面再度出现明显紧张,此前分析的同业“去杠杆”、“去链条”和大量赎回的情况可能仍会出现,因此从同业资产扩张的角度,仍需对债市谨慎。

  后续来看,年末MPA考核时点已过,资金面虽然面临年初个人集中换汇、春节取现需求等冲击,但也有财政存款下放、央行节前资金投放等因素,助于改善资金面。

  放眼17年,邱武辉认为我国经济下行压力增加,物价有可能重新回落,基本面仍将对债市有支撑。虽然去杠杆+表外监管趋严,将推动表外资金回表,但地产调控、房贷趋降,银行表内资金或仍配置利率债,从需求角度也支持债市。